Signifikante Abweichungen vom Fair Value bei Reverse Convertibles

Scope hat die Konditionen von Aktienanleihen (Reverse Convertibles) auf den EuroStoxx 50 in Deutschland analysiert. Ergebnis: Die Angebote der Emittenten weichen deutlich voneinander ab. Vontobel und die LBBW zeigen in der ersten April-Hälfte das beste Pricing, die Deutsche Bank schneidet am schlechtesten ab.

Das in Aktienanleihen investierte Anlegerkapital summiert sich derzeit auf rund 5,4 Milliarden Euro (Monatsstatistik des DDV vom 31.01.2013). Zu den beliebtesten Underlyings gehört der EuroStoxx 50. Scope hat daher in einer repräsentativen Untersuchung die meistgehandelten Aktienanleihen auf den EuroStoxx 50 vom 01. bis zum 15. April analysiert. Dabei wurde auf die drei wichtigsten Auswahlkriterien – Abweichung vom fairen Preis, offerierte Liquidität und Bid-Ask Spreads – abgestellt.

Vontobel und die LBBW mit bestem Pricing
Das wichtigste Kriterium bei der Auswahl von Aktienanleihen ist die Abweichung des gestellten Briefkurses vom fairen Preis (Fair Value). Die Differenz sind für Anleger faktisch nicht erkennbare Kosten. Je größer die Abweichung zum Fair Value, desto nachteiliger für Anleger. Scope hat den Fair Value der betrachteten Aktienanleihen mehrmals täglich errechnet und im Betrachtungszeitraum mit den quotierten Briefkursen der Produkte verglichen. Dabei zeigten sich deutlich Unterschiede:

Das beste Pricing für die meistgehandelten Aktienanleihen auf den EuroStoxx 50 wiesen in der ersten April-Hälfte die Banken Vontobel und die LBBW auf. Beide Anbieter boten ihre Aktienanleihen im Durchschnitt zum Fair Value an. Das aus Anlegerperspektive nachteiligste Pricing zeigte die Deutsche Bank. Die angebotenen Aktienanleihen dieses Emittenten waren im Durchschnitt 0,8 Prozentpunkte schlechter gepreist als die Vergleichsprodukte von Vontobel und der LBBW. Für Anleger bedeutet dieser Unterschied eine Renditedifferenz im gleichen Umfang.

Signifikante Unterschiede auch bei anderen Auswahlkriterien
Die Unterschiede zwischen den Anbietern sind auch bei der Bereitstellung von Liquidität (Quote-Size) signifikant. Die Quote-Size gibt an, bis zu welcher Orderhöhe der vom Anbieter gestellte Kurs gilt. Aus Anlegerperspektive ist eine hohe Quote-Size vorteilhaft. Bei den betrachteten Aktienanleihen liegt die Spanne zwischen 50.000 und 500.000 Euro. Die größte Quote-Size mit 500.000 Euro auf Geld- und Briefseite wurde von Vontobel gestellt. Die mit 50.000 Euro niedrigste Quote-Size im Betrachtungszeitraum wurde bei der DZ Bank beobachtet.

Auch bei den Bid-Ask Spreads hat Scope deutliche Unterschiede zwischen den Anbietern festgestellt. Die durchschnittlichen Spannen zwischen Geld- und Briefkursen bei den betrachteten Emittenten variieren zwischen 0,05% und 0,2%. Je kleiner die Spanne, desto vorteilhafter für Anleger. Der beste Anbieter bei diesem Kriterium war mit 0,05% im Betrachtungszeitraum die Royal Bank of Scotland. Die größte Differenz mit 0,2% zwischen Geld- und Briefkursen zeigte die Deutsche Bank.

Zur Vorgehensweise: Scope errechnet fairen Preis
Um den Fair Value zu errechnen, zerlegt Scope Zertifikate in ihre Komponenten – also: Anleihe und Optionen. Der Preis der Anleihe ergibt sich maßgeblich durch die Risikoprämie für die Bonität des Emittenten (CDS). Die Preise für Optionen wiederum werden wesentlich durch den Preis und die implizite Volatilität des Basiswerts beeinflusst. Durch den Einsatz von mathematischen Modellen (bei Aktienanleihen Black and Scholes, bei anderen Zertifikaten Dupire oder Heston) lässt sich der faire Preis eines Zertifikats errechnen.

Durch den Kauf einer Aktienanleihe werden Anleger so gestellt, als ob sie eine Anleihe der emittierenden Bank erwerben und zugleich eine Put-Option auf das Underlying verkaufen. Für die Übernahme des Bonitätsrisikos erhält der Anleger eine Risikoprämie. Darüber hinaus erhält er als Verkäufer der Put-Option eine Prämie. Je höher die Prämien ausfallen, desto niedriger der vom Anleger zu zahlende Preis für die Aktienanleihe.

Die dargestellten Ergebnisse beziehen sich nur auf den Beobachtungszeitraum vom 01. bis zum 15. April 2013. Scope wird diese Auswertung künftig regelmässig vornehmen und veröffentlichen.

Quelle: Scope-Rating

Ein Kommentar

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